戴康:特朗普发动贸易战的目的不是缓解贸易逆差

2018-03-29 23:52

  摘要:从短期来看,特朗普发动贸易战的目的是希望在中期选举中稳定锈带选票基本盘,长期来看,中美经贸关系从互补合作转向竞争则是不可避免的过程。

  在同华尔街进行对话时,广发证券首席策略分析师戴康认为,从此次特朗普在贸易战中采取的策略来看,他的目的并非缩小中美之间的贸易逆差,而是有更深层的原因。

  从短期来看,特朗普的贸易战并非针对中美之间3750亿美元的贸易逆差。这次贸易战打头阵的是钢铁和铝制品,并非中美贸易中最重要的产品,也不是带来贸易逆差最大的部门。特朗普之所以这样做,短期内是着眼于中期选举。

  之所以针对钢铝征收关税,是为了在即将到来的中期选举中,巩固他在美国东北部锈带的基本盘。对外征收钢铝关税,对美国蓝领工人有巨大的吸引力,这也是特朗普兑现其竞选时承诺的表现。

  从长期来看,中美贸易的矛盾越来越难以调和。从产业链上来看,中国之前主要做的是代工、组装等低端部分,而美国则承担创新职责;但如今,中国也越来越多地进行研发和创新,中美之间的经贸关系也从之前的合作关系逐渐转向竞争关系。此次特朗普对华贸易战的一个借口是中国缺乏对知识产权的,从两国贸易总额来看,知识产权所占比重微不足道,但是美国担忧的是中国在创新、研发等领域逐渐和美国平起平坐。这也是为什么特朗普此次贸易战重点针对的是知识产权和高技术领域的原因。

  首先是全球贸易目前处于复苏状态,其他国家和地区未必愿意跟随特朗普来搞贸易主义。

  第二,在美国、商界和学界,对是否应该发动贸易战,存在众多不同意见,美国内部并非铁板一块。

  中国接下来可能的应对径有三,第一是用贸易手段反击;第二是部分让步、并争取新一轮谈判;第三是迂回至扩大内需高质量发展,以部分消化贸易战继续升级的负面影响。17年数据显示,中国对美出口占本国P的比重为3.5%,而美国对中国出口占本国P的比率仅0.67%,因此中国贸易对美国的依赖程度相对更高,中国将积极化解和应对贸易争纷。

  如果短期贸易争端难以消平,这会对国内受到制裁的行业形成负面,如钢铁、铝等工业品,以及航空、高铁、新能源、新材料等高科技行业。

  如果中国利用贸易手段回击,或联合欧/亚/非等国钳制,如3月23日商务部的回应。从中国对美进口的行业结构来看,可能采取的回击手段将针对美国的航空飞机、农产品、汽车等领域进口或征收高关税(比如对美进口大豆占美出口总量34%),这将利好国内的农产品及军工、汽车制造领域。

  如果中国作出部分和让步,并争取新一轮谈判,如3月24日上午刘鹤应约与美国财政部长进一步通话。可能采取的让步手段包括对农业品、原油领域增加对美的进口,以及继续放开个别领域对美国企业的准入门槛,但对于放宽外企技术转让的要求不太可能放宽。

  最后,从长期来看,中摆脱依赖债务刺激投资的增长模式、转向扩大消费内需以及创新高质量发展,或加速推进“一带一”建设,从需求端消化外需受损的负面影响。

  市场可能会高估短期影响,低估长期影响。美国对600亿美元中国商品征税,对中国出口与经济增速影响不大。短期中国可能在农产品/飞机等领域反制,联合欧/亚/非等国钳制,适度让步如增加对美原油进口/放开部分领域对美国企业的准入门槛但不太可能放宽对于海外企业技术转让的要求,促成双方回到谈判桌。

  在谈到CDR时,戴康认为,CDR是让中国股市结构和上市企业更加健康的一个重要手段:

  目前,监管层正在对发行制度进行。市场能够看到的是IPO的过会率在下降,以及对IPO企业的大核查,对利润指标不合格的拟IPO企业进行劝退等措施。这些做法的目的都是希望上市企业更加健康。

  同样,CDR也会起到类似的作用。结合A股市场来看,CDR有助于A股市场的去伪从真。例如,如果小米在A股上市了,那些小米概念股的表现肯定会不如之前,因为资金都会流向真正的小米。这种虹吸效应会让A股市场更加健康。

  不过,也有人担忧,随着BATJ等一批企业回归A股,由于这些企业市值巨大,可能会给市场带来资金压力。但是,戴康认为这种局面并不太可能出现。监管层会使用一系列手段,来控制CDR发行的节奏和数量。

  此外,CDR发行对港股、美股以及在海外上市的中概股也不会有较大的影响。这主要是因为境内市场同海外市场依然是割裂的。

  戴康认为,今年A股风格比2017年更均衡且轮动加快,预计不存在一个风格贯穿全年。白马股和中小创都有机会也都会震荡,比如1月份白马表现好,2-3月中小创表现好,从全年来看两者可能比较均衡。

  有一种说法是旧蓝筹向新蓝筹切换,我并不赞同这样的看法,A股机构投资者占比上升是个趋势,基本面变化与估值的匹配对股价的影响越来越重要。

  2018年我们最看好中盘股,因为当利率和风险溢价有所缓和,中盘股的业绩估值匹配最为吸引。

  市场从2017年极度价值转向2018年均衡的原因是去年盈利大拐点,流动性偏紧,投资者追逐确定性溢价,风险偏好结构上更有利于白马股估值修复。2018年是盈利增速回落但有韧劲,流动性中性,投资者从确定性溢价逐步转向增长溢价,风险偏好更有利于部分成长股估值修复,去年的部分中小创成长性不错但并没有获取匹配的估值,如果说去年中小创是一九分化,今年可能是三七分化。所以今年A股白马股投资要在合理估值水平上赚业绩的钱,而中小创估值压力有所减轻,扎实的业绩增长也能够驱动股价。

  戴康认为,同去年相比,今年的报告宏观目标设定变化不大,但是今年工作报告给出的目标就是实现更高质量的增长。

  今年的P增速目标放缓,不提M2目标。这显示出希望有更高质量的经济增长,同时进一步控制杠杆。

  此外,今年的赤字率目标下调到2.6%,当然如果加上地方债的数字,广义债务变化不大,但也已经显示出不希望依靠举债来发展经济的决心。

  此外,关于地方举债,中央现在做的事情是开正门堵偏门,将地方债规范化,以防范地方债可能带来的风险。

  第一,美国多届实施过税改政策,一般会涉及个税、企业所得税、资本利得税、遗产税等一揽子税改计划,而中国18年的减税规划主要围绕和个税来进行;

  第二,美国调整税收的主要手段是降低税率、扩大抵扣额等方式,对企业和个人的影响更为深远,也会对财政造成相应冲击,而中国的减税规划目前只涉及率的调整、以及个税起征点的上调,而对企业所得税税率、个人所得税税率并无调整,这使得中国减税对财政的冲击并不会特别大;

  第三,美国税改是特朗普中期选举的筹码之一,全球贸易一体化背景下对美国制造业回流的短期影响不会太显著,而中国的税改方案印证了“三去一降一补”中“降税费”的原则,主要是为了从供给端激发企业活力、促进中长期产业结构调整。

  中国降低税费对经济的影响将不仅仅局限于对投资的拉动上,戴康认为还有如下影响:

  第一,目前率将向三档并两档调整,借鉴国际主流国家的税率结构,本次大概率是第三档17%的最高税率下调,而目前适用于17%税率的大多是制造业行业,因此会提振制造业投资;

  第二,对于个税起征点的提高,政策意义大于财政意义。个税起征点曾在06、08、11年三次上调,由于个税占17年税收收入的比重仅有8%,且并没有全面下调个税税率,因此对财政的冲击很小,主要会影响中低收入人群的“财富预期”,提振中低收入人群对应的大众消费品消费升级,因此从消费端也会对经济产生积极影响。